采埃孚

港交所網站掛出一咗一份熟悉嘅招股書。

5 月 28 日，繼去年 10 月首次遞表失效後，智能駕駛解決方案提供商蘇州天瞳威視電子科技股份有限公司（天瞳威視）再次向港股主板發起重衝，由匯豐及華泰國際聯席保薦。

喺智能駕駛賽道從「講故事」轉向「拼量產」嘅 2026 年，天瞳威視嘅二次遞表唔單止係一次資本試探，更係一場關於中國智駕供應商生存現狀嘅集中檢閱。

呢間被認為係「算力效率派」代表嘅公司，一邊連住從采埃孚到上汽、北汽嘅豪華產業資本陣營，一邊卻面臨住現金流緊繃、海外明顯回落嘅現實困境。喺呢場 IPO 嘅博弈中，光鮮同陣痛並存。

邊個係「天瞳威視」？

天瞳威視嘅創辦人王曦係一位典型嘅「回國」技術派。佢畢業於北京航空航天大學，後喺英國雷丁大學攻讀計算機科學博士學位。

喺決定創業之前，王曦曾經喺汽車零部件供應商天合汽車（TRW）及采埃孚擔任算法工程師同技術負責人，深度參與咗早期 ADAS 系統嘅開發。

2016 年，王曦捕捉到國內汽車智能化嘅風口，回國喺蘇州創立咗天瞳威視，定位係「以軟件算法驅動智能駕駛」嘅本土解決方案提供商。

公司嘅名字「天瞳」寓意「天之眼」，意在打造車輛感知萬物嘅視覺中樞。佢從最初嘅視覺感知算法起步，逐步擴展至行泊一體域控制器、L4 級自動駕駛系統等軟硬件結合嘅整體方案。

天瞳威視融資情況。資料來源：企查查

成立後不久，天瞳威視就獲得德聯資本、盛世投資嘅天使輪融資。此後十年時間，天瞳威視累計完成咗超過 10 輪融資，融資總額近 10 億元。

從招股書披露嘅股權結構嚟睇，天瞳威視構建咗深度綁定嘅「產業 + 資本」生態圈。

一方面，產業夥伴站台，全球汽車零部件巨頭采埃孚唔單止係其 C 輪領投方，亦係其戰略合作夥伴，持有天瞳威視 6.93% 嘅股份，位列第四大股東；國內方面，上汽集團通過上汽北美產投持股，北汽集團通過北汽產投佈局其中，地平線同商湯科技亦係戰略投資者。

另一方面，地方國資護航，唐山機器人基金、吳中金控等國資背景基金喺 D 輪及 D+ 輪入場，提供咗約 5.23 億元嘅資金支持。

截至最後實際可行日期股權架構

截至目前，王曦透過直接持股同員工持股平台合共控制公司約 40.84% 嘅權益，依然保持住對公司嘅控制權。

「兩條腿」行路

天瞳威視喺業務佈局上採取咗「雙軌並行」嘅策略。

喺 L2-L2+ 級輔助駕駛領域，天瞳威視嘅選擇非常務實。佢並冇盲目追逐算力堆疊嘅「軍備競賽」，而係走咗一條高性價比路線。

作為典型嘅視覺派智駕供應商，佢喺 L2 量產方案上以視覺感知為主，融合毫米波雷達同超聲波雷達，能夠喺較低算力平台上實現高級功能。例如，基於地平線 J6B 芯片（約 20TOPS）嘅方案即可支持行泊一體、高速 NOA。

呢種打法擊中咗 10 萬 -20 萬級主流車款對成本敏感嘅痛點。根據灼識諮詢嘅數據，按 2024 年裝機量計，天瞳威視係中國第二大同時提供行車同泊車解決方案嘅以軟件為核心嘅 L2-L2+ 級方案提供商，市場份額為 14.3%。

2024 年中國具備行泊一體能力嘅以軟件為核心供應商格局

截至最後實際可行日期，天瞳威視獲得 23 個汽車品牌嘅 198 款車款嘅 L2-L2+ 級解決方案定點函，並實現 6 個汽車品牌嘅 105 款車款嘅量產；獲得定點函嘅 198 款車款中有 87 款覆蓋海外市場，其中 59 款已實現量產。

但值得注意嘅係，L2-L2+ 市場正在經歷劇烈嘅「紅海化」。

一方面，經緯恆潤、福瑞泰克等本土 Tier1 正在加速追趕；另一方面，部分頭部車廠開始將低階智駕方案從外購轉為內部集成。

天瞳威視能否維持佢喺「性價比方案」領域嘅領先地位，取決於佢能否持續保持算法對低算力平台嘅優化能力，而這需要喺研發投入上持續加碼。

喺高級 L4 級自動駕駛領域，天瞳威視更多扮演「先鋒」角色。這亦係佢近兩年增長最快嘅板塊。

早在 2019 年，佢就參與咗上海洋山港嘅 5G 智能重卡項目。目前佢嘅 L4 方案覆蓋 Robobus、Robotaxi 同 Robotruck。其中，Robobus 係佢最具代表性嘅產品線，已喺蘇州、天津等城市嘅公開道路投入常態化試營運。

2025 年，天瞳威視從 L4 級解決方案產生收入 3.75 億元，佔公司總收入嘅 68% 以上，大部分收入來自 L4 級軟件解決方案。

然而，硬幣嘅另一面係商業化嘅曲折。雖然 L4 業務營收暴增，但佢嘅交付形態目前以「軟硬件一體解決方案」為主，呢種模式本質上接近「項目制交付」或「小規模車隊部署」，與 L2 業務中「純軟件授權 + 白盒交付」嘅高毛利、大規模複製邏輯存在顯著差異。

呢就直接導致 L4 業務毛利率嘅大幅波動：喺部分自研硬件佔比较高嘅項目中，毛利率一度低至 15%。

截至遞表日，公司雖手握超 10 億元嘅 L4 意向訂單，涵蓋 2500 架車，但呢啲訂單預計要喺未來三至五年內先會陸續交付，短期內對現金流嘅改善作用有限。

此外，天瞳威視仲有部分應收來自工程服務，主要涉及道路測試、數據收集支援及數據標註服務以及公司嘅專有工具鏈。

財務嘅雙面鏡

招股書嘅財務部分，展現咗智駕行業最真實嘅「B 面」：規模同虧損嘅極限拉扯，同埋賬面現金同營運消耗之間嘅緊張博弈。

營收高增長，但結構劇烈波動。

財務數據顯示，公司嘅營收呈現爆發式增長，從 2022 年嘅 1.72 億元增長至 2024 年嘅 4.83 億元，複合年增長率高達 67.7%。2025 年全年營收進一步增長至 5.5 億元。

但收入結構嘅變化明顯。2023 年，公司依賴 L2-L2+ 業務，佔比 90.2%；去到 2024 年，L4 業務佔比升至 50.2%；2025 年，L4 業務佔比進一步拉高至 68%。呢種「斷崖式」嘅結構切換，雖然證明佢 L4 技術搵到咗落地場景，但亦令市場質疑佢 L2 業務係咪已觸及天花板。

毛利率同純利潤嘅背離，呢係天瞳威視面臨嘅最大挑戰。

從毛利睇，整體毛利率喺 30% 左右徘徊，喺呢個技術密集型嘅智駕行業屬於中等水平。但細拆睇嚟，L2-L2+ 業務嘅毛利率通常能維持喺 40% 以上，純軟件授權模式，而 L4 業務嘅毛利率則因「軟硬件一體」交付中硬件佔比提高而被顯著拉低。

從純利潤睇，雖然表面虧損額較大，2024 年虧損 4.63 億、2025 年虧損約 2 億，呢度包含大量因優先股公平值變動帶來嘅「紙面虧損」。剔除呢個因素後嘅經調整純利潤更能反映公司嘅真實經營狀況：2024 年已收窄至 -438 萬元，但 2025 年並未如市場預期實現轉正，而係錄得約 -1086 萬元，虧損較 2024 年有所擴大。

呢個背後有一個不可回避嘅關鍵前提：調整後嘅「減虧」乃至「接近盈虧平衡」，係喺公司持續壓縮研發投入嘅基礎上實現嘅，研發費用從 2024 年嘅 1.17 億元降至 2025 年嘅 9231 萬元，研發費用率從 2024 年嘅 24.3% 進一步降至 16.8%，而 2022 年呢個數字曾高達 108.7%。對於一家科技公司嚟講，研發強度嘅「退坡」是否會影響未來嘅技術護城河，係一個潛在風險點。

現金流持續告急，最令人擔憂嘅信號。

根據最新招股書，截至 2025 年 12 月 31 日，公司賬上嘅現金及現金等价物為 2.35 億元，較 2025 年 6 月 30 日嘅 3.74 億元淨減少 1.39 億元，現金消耗速度較快。

更值得警惕嘅係經營現金流由正轉負且缺口持續擴大嘅趨勢。2023 年，公司經營活動現金流淨額為正向流入 1.15 億元，但 2024 年迅速轉為淨流出 1.89 億元，2025 年進一步惡化至淨流出 2.93 億元。

與此同時，應收賬款周轉急劇惡化。公司嘅貿易應收款項從 2023 年嘅 0.89 億元升至 2025 年嘅 5.48 億元，三年增長超過五倍，而同期營收增幅僅約 2.7 倍。

更令人擔憂嘅係應收款項周轉天數從 2023 年嘅 191 天同 2024 年嘅 166 天，到 2025 年驟升至 300 天，意味著公司從完成交付到收回款項平均需要接近一年時間。呢相當於變相為客戶提供長期無息墊資，喺資金本就緊張嘅情況下進一步加劇咗流動性壓力。

此外，雖然天瞳威視係首家出海嘅中國智駕軟件供應商，但 2025 年佢嘅海外業務遭遇咗明顯回落。2023 年天瞳威視海外收入為 1.27 億元，佔總營收比重達到 62.2%；到 2025 年海外收入降至 1100 萬元，佔比僅 2.0%。

喺而家全球地緣政治複雜、部分國家對智能汽車數據監管趨嚴嘅背景下，為佢嘅全球化故事增添咗一絲不確定性。

結語

天瞳威視嘅二次闖關，係智能駕駛行業進入「淘汰賽」階段嘅一個縮影。

從好嘅方面睇，佢踩準咗 L2 性價比同 L4 場景化落地嘅雙重節奏，且經調整純利潤喺特定口徑下已接近盈虧平衡，呢啲都畀投資者提供咗「有亮點可講」嘅故事線。

但從風險嘅角度睇，情況遠比首次遞表時更為嚴峻。業務重心嘅急速漂移、L4 業務商業化初期嘅盈利磨難、研發投入嘅被動收縮，呢啲此前就已存在嘅問題並未緩解。

天瞳威視 L4 級智能巴士

而真正令此次 IPO 帶「求生」色彩嘅，係現金流數據嘅實質性惡化：2.35 億元嘅賬面現金，面對每年近 3 億元嘅经营性現金淨流出，安全邊際已不足一年。疊加 300 天嘅應收賬款周轉天數，意味著公司每交付一筆訂單，都要墊付近一年嘅資金成本。

換言之，天瞳威視正處喺一個危險嘅財務窗口期：賬上嘅錢僅夠維持唔足一年嘅正常運作，而 L4 業務嘅大規模交付同回款卻需要更長時間。喺呢個智駕資本熱潮退去、一級市場融資邊際收緊嘅時刻，公司已冇太多等待嘅餘地。

首次遞表失效後僅隔半年便再次衝擊港股，對天瞳威視而言，與其話係戰略選擇，唔如話係現金倒逼下嘅必然之舉。

港交所网站挂出了一份熟悉的招股书。

5月28日，继去年10月首次递表失效后，智能驾驶解决方案提供商苏州天瞳威视电子科技股份有限公司（天瞳威视）再次向港股主板发起冲刺，由汇丰及华泰国际联席保荐。

在智能驾驶赛道从“讲故事”转向“拼量产”的2026年，天瞳威视的二次递表不仅是一次资本试探，更是一场关于中国智驾供应商生存现状的集中检阅。

这家被认为是“算力效率派”代表的公司，一边连接着从采埃孚到上汽、北汽的豪华产业资本阵营，一边却面临着现金流紧绷、海外明显回落的现实困境。在这场IPO的博弈中，光鲜与阵痛并存。

谁是“天瞳威视”？

天瞳威视的创始人王曦是一位典型的“海归”技术派。他毕业于北京航空航天大学，后于英国雷丁大学攻读计算机科学博士学位。

在决定创业之前，王曦曾在汽车零部件供应商天合汽车（TRW）及采埃孚担任算法工程师和技术负责人，深度参与了早期ADAS系统的开发。

2016年，王曦捕捉到国内汽车智能化的风口，回国在苏州创立了天瞳威视，定位于“以软件算法驱动智能驾驶”的本土解决方案提供商。

公司的名字“天瞳”寓意“天之眼”，意在打造车辆感知万物的视觉中枢。其从最初的视觉感知算法起步，逐步扩展至行泊一体域控制器、L4级自动驾驶系统等软硬件结合的整体方案。

天瞳威视融资情况。资料来源：企查查

成立后不久，天瞳威视就获得德联资本、盛世投资的天使轮融资。此后十年时间，天瞳威视累计完成了超过10轮融资，融资总额近10亿元。

从招股书披露的股权结构来看，天瞳威视构建了深度绑定的“产业+资本”生态圈。

一方面，产业伙伴站台，全球汽车零部件巨头采埃孚不仅是其C轮领投方，也是其战略合作伙伴，持有天瞳威视6.93%的股份，位列第四大股东；国内方面，上汽集团通过上汽北美产投持股，北汽集团通过北汽产投布局其中，地平线与商汤科技也是战略投资者。

另一方面，地方国资护航，唐山机器人基金、吴中金控等国资背景基金在D轮及D+轮入场，提供了约5.23亿元的资金支持。

截至最后实际可行日期股权架构

截至目前，王曦通过直接持股及员工持股平台合计控制公司约40.84%的权益，依然保持着对公司的控制权。

“两条腿”走路

天瞳威视在业务布局上采取了“双轨并行”的策略。

在L2-L2+级辅助驾驶领域，天瞳威视的选择非常务实。它并没有盲目追逐算力堆叠的“军备竞赛”，而是走了一条高性价比路线。

作为典型的视觉派智驾供应商，其在L2量产方案上以视觉感知为主，融合毫米波雷达和超声波雷达，能够在较低算力平台上实现高阶功能。例如，基于地平线J6B芯片（约20TOPS）的方案即可支持行泊一体、高速NOA。

这种打法切中了10万-20万级主流车型对成本敏感的痛点。根据灼识咨询的数据，按2024年装机量计，天瞳威视是中国第二大同时提供行车与泊车解决方案的以软件为核心的L2-L2+级方案提供商，市场份额为14.3%。

2024年中国具备行泊一体能力的以软件为核心供应商格局

截至最后实际可行日期，天瞳威视获得23个汽车品牌的198款车型的L2-L2+级解决方案定点函，并实现6个汽车品牌的105款车型的量产；获得定点函的198款车型中有87款覆盖海外市场，其中59款已实现量产。

但值得注意的是，L2-L2+市场正在经历剧烈的“红海化”。

一方面，经纬恒润、福瑞泰克等本土Tier1正在加速追赶；另一方面，部分头部车企开始将低阶智驾方案从外购转为内部集成。

天瞳威视能否维持其在“性价比方案”领域的领先地位，取决于其能否持续保持算法对低算力平台的优化能力，而这需要在研发投入上持续加码。

在高阶L4级自动驾驶领域，天瞳威视更多扮演“先锋”角色。这也是其近两年增长最快的板块。

早在2019年，它就参与了上海洋山港的5G智能重卡项目。目前其L4方案覆盖Robobus、Robotaxi和Robotruck。其中，Robobus是其最具代表性的产品线，已在苏州、天津等城市的公开道路投入常态化试运营。

2025年，天瞳威视从L4级解决方案产生收入3.75亿元，占公司总收入的68%以上，大部分收入来自L4级软件解决方案。

然而，硬币的另一面是商业化的曲折。虽然L4业务营收暴增，但其交付形态目前以“软硬一体解决方案”为主，这种模式本质上接近“项目制交付”或“小规模车队部署”，与L2业务中“纯软件授权+白盒交付”的高毛利、大规模复制逻辑存在显著差异。

这直接导致了L4业务毛利率的大幅波动：在部分自研硬件占比较高的项目中，毛利率一度低至15%。

截至递表日，公司虽手握超10亿元的L4意向订单，涵盖2500辆车，但这些订单预计要在未来三至五年内才陆续交付，短期内对现金流的改善作用有限。

此外，天瞳威视还有部分应收来自工程服务，主要涉及道路测试、数据收集支持及数据标注服务以及公司的专有工具链。

财务的双面镜

招股书的财务部分，展现了智驾行业最真实的“B面”：规模与亏损的极限拉扯，以及账面现金与运营消耗之间的紧张博弈。

营收高增长，但结构剧烈波动。

财务数据显示，公司的营收呈现爆发式增长，从2022年的1.72亿元增长至2024年的4.83亿元，复合年增长率高达67.7%。2025年全年营收进一步增长至5.5亿元。

但收入结构的变化明显。2023年，公司依赖L2-L2+业务，占比90.2%；到了2024年，L4业务占比升至50.2%；2025年，L4业务占比进一步拉高至68%。这种“断崖式”的结构切换，虽然证明其L4技术找到了落地场景，但也让市场质疑其L2业务是否已触及天花板。

毛利率与净利润的背离，这是天瞳威视面临的最大挑战。

从毛利看，整体毛利率在30%左右徘徊，这在技术密集型的智驾行业属于中等水平。但细拆来看，L2-L2+业务的毛利率通常能维持在40%以上，纯软件授权模式，而L4业务的毛利率则因“软硬一体”交付中硬件占比提高而被显著拉低。

从净利润看，虽然表面亏损额较大，2024年亏损4.63亿、2025年亏损约2亿，这其中包含大量因优先股公允价值变动带来的“纸面亏损”。剔除该因素后的经调整净利润更能反映公司的真实经营状况：2024年已收窄至-438万元，但2025年并未如市场预期实现转正，而是录得约-1086万元，亏损较2024年有所扩大。

这背后有一个不可回避的关键前提：调整后的“减亏”乃至“接近盈亏平衡”，是在公司持续压缩研发投入的基础上实现的，研发费用从2024年的1.17亿元降至2025年的9231万元，研发费用率从2024年的24.3%进一步降至16.8%，而2022年这一数字曾高达108.7%。对于一家科技公司而言，研发强度的“退坡”是否会影响未来的技术护城河，是一个潜在风险点。

现金流持续告急，最令人担忧的信号。

根据最新招股书，截至2025年12月31日，公司账上的现金及现金等价物为2.35亿元，较2025年6月30日的3.74亿元净减少1.39亿元，现金消耗速度较快。

更值得警惕的是经营现金流由正转负且缺口持续扩大的趋势。2023年，公司经营活动现金流净额为正向流入1.15亿元，但2024年迅速转为净流出1.89亿元，2025年进一步恶化至净流出2.93亿元。

与此同时，应收账款周转急剧恶化。公司的贸易应收款项从2023年的0.89亿元升至2025年的5.48亿元，三年增长超过五倍，而同期营收增幅仅约2.7倍。

更令人担忧的是应收款项周转天数从2023年的191天和2024年的166天，到2025年骤升至300天，意味着公司从完成交付到收回款项平均需要接近一年时间。这相当于变相为客户提供长期无息垫资，在资金本就紧张的情况下进一步加剧了流动性压力。

此外，虽然天瞳威视是首家出海的中国智驾软件提供商，但2025年其海外业务遭遇了明显回落。2023年天瞳威视海外收入为1.27亿元，占总营收比重达到62.2%；到2025年海外收入降至1100万元，占比仅2.0%。

这在当前全球地缘政治复杂、部分国家对智能汽车数据监管趋严的背景下，为其全球化故事增添了一丝不确定性。

结语

天瞳威视的二次闯关，是智能驾驶行业进入“淘汰赛”阶段的一个缩影。

从好的方面看，它踩准了L2性价比与L4场景化落地的双重节奏，且经调整净利润在特定口径下已接近盈亏平衡，这些都给投资者提供了“有亮点可讲”的故事线。

但从风险的角度看，情况远比首次递表时更为严峻。业务重心的急速漂移、L4业务商业化初期的盈利磨难、研发投入的被动收缩，这些此前就已存在的问题并未缓解。

天瞳威视L4级智能巴士

而真正让此次IPO带有“求生”色彩的，是现金流数据的实质性恶化：2.35亿元的账面现金，面对每年近3亿元的经营性现金净流出，安全边际已不足一年。叠加300天的应收账款周转天数，意味着公司每交付一笔订单，都要垫付近一年的资金成本。

换言之，天瞳威视正处在一个危险的财务窗口期：账上的钱仅够维持不到一年的正常运转，而L4业务的大规模交付和回款却需要更长时间。在这个智驾资本热潮退去、一级市场融资边际收紧的时刻，公司已没有太多等待的余地。

首次递表失效后仅隔半年便再次冲击港股，对天瞳威视而言，与其说是战略选择，不如说是现金倒逼下的必然之举。